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日本市場が盛り上がらない理由

米国でダウが1万ドルの大台を突破しても、日本の株式市場はいまひとつ盛り上がらない。6日(金)の株価は、日経平均こそプラスで終わったが、TOPIX はマイナスで引けている。10月6日を底として、11月5日を2つめの底とするダブルボトムを意識したいところであるが、チャート的にも非常に不安定な感じが否めない。25日線は下向きに転じ、25日ボリンジャーバンド、マイナス1σのレンジを脱せないでいる。10月安値の時も今週の下げも、日経平均は窓を空けて下落しており、改めて株式市場では、上昇するのは緩やかなカーブを描くのに対して、下落するときは垂直に近い角度で急降下するものだと見せつけられた形である。

別に材料があって下落したわけではないというのが性質が悪い。米国の株安に引きずられる形で下げたのはいいが、米国が回復しても日本の株は買いづらい…… という意識が海外の機関投資家に根強く残っていることが問題なのである。その要因のひとつが、6日、日本経済新聞が報じたような邦銀の増資観測である。

これは、本文で何度も指摘してきたことで、9月も野村證券が行った大規模な公募増資の要因として指摘してきたことだが、前回ピッツバーグで行われたG20金融サミットでほぼ合意がなされた、新BIS規制による増資懸念がいまだに根強く燻っているのである。

G20金融サミットの合意内容をもう一度指摘しておくと、銀行経営の健全性の目安になる自己資本規制の強化を義務化。2012年末までを目標に導入するという合意がなされている。銀行に財務基盤の強化を促し、金融危機の再発や経済の動揺を防ぎたいという狙いから、銀行資本の「質」と「量」を高めようというのである。

自己資本比率を高めなければならないというのはいいのだが、国際決済銀行(BIS)総裁会議では、金融機関が持たなければならない中核的自己資本は、「普通株と内部留保に限る」としており、自己資本のすべての項目を完全に開示することが盛り込まれている。これが「新BIS規制の導入」である。

つまり、自己資本の「質」を重視しているのである。メガバンクがこれまで大量に発行してきた優先株による資本調達は、「中核的自己資本に含めない」という方向で合意がなされている。日米欧などの銀行監督当局で構成するバーゼル銀行監督委員会によれば、優先株や優先出資証券は原則として新基準に当てはめることができなくなる。あくまでも、資本としての質が高いとされる普通株と内部留保を足し合わせた自己資本が一定水準を上回るということが求められているのだ。

これらは、去る9月5日にロンドンで行われたG20財務相・中央銀行総裁会議での合意に沿ったものであり、いきなり突然飛び出てきた話ではない。具体的な数値目標すらまだ無いので何とも言えないのだが、野村證券が増資を行った理由として、2009年3月期の自己資本比率を野村證券がバーゼル銀行監督委員会が定める基準で自主的に算出した数値では18.1%だったという説明がされている。

ということは、少なくともそれ以上の「量」と「質」の両面での自己資本比率の強化が求められるということになり、野村證券とメガバンク3行を比べると、増資を行わざるを得ないのでは……という推測は成り立つ。

しかし、繰り返すがこれは今降って沸いて出た話ではない。11月6日に日本経済新聞朝刊が改めて報じただけであり、投資家の間ではもうかなり前から織り込まれている話である。現に、本文中でも増資懸念がある以上、メガバンクは買われづらいと言い続けてきたではないか。

だが、メガバンクに関しては日本航空の再建問題もあって、必要以上に売り込まれてきたという背景もある。返済猶予法案というやっかいな代物も抱え込まされたという背景もあった。しかし、返済猶予法案も骨抜きになり、日本航空の再建も国税を注入するということで決着が付きそうだ。

それでも、銀行株は勧めづらい。信用の売り残は増えてきたとはいえ、機関投資家が逃げたあとに残された個人投資家が信用買いを進めてきたからだ。三菱UFJの信用の貸借倍率7.25倍にまで膨れ上がっている。

ただし、これだけ増資観測がなされていていることから、増資による一時的は1株の希薄化と株価下落はある程度織り込んできたと思われる。NECの大型公募増資もアク抜けとなり、株価は大幅高となった。

東京証券取引所が6日発表した10月(5~30日)の投資部門別売買動向をみても、東京、大阪、名古屋3市場の1・2部合計で、外国人投資家は2カ月ぶりに日本株を買い越した。買越額は7302億円。9月は1242億円の売り越しだっただけに、これは大きな変化だと言えるだろう。

もう、ここまで来れば増資→1株価値の希薄化→ショック安ということにはならない可能性が高い。一時的に下げる場面もあるかもしれないが、アク抜けになって、本格反騰へと向かう材料に捉えられるだろう。金融株が安定すれば、不動産なども安定し、自動車などの他の産業にもポジティブな材料となる。

野村證券の大型公募増資のときに、ゴールドマンサックス証券は、「増資目的は防御ではなく攻撃」であると評価した経緯もある。日興シティやメリルリンチが「想定外の増資」として「売り」スタンスに変えたのに対して、ゴールドマンサックスが評価するレポートを発表する一方で、大和総研では「押し目買い」のスタンスを取っていた。現在の野村證券の株価を見れば、どちらが正解だったのか、自明の理ではないだろうか。

たしかに、金融株……それもメガバンクは買いづらい。公募増資を仕掛けるタイミングを計っていると思われるが、株価が低迷しているなかで公募増資を行ったところで調達金額が満たないということになりかねない。株価がある程度リバウンドしたところで、改めて公募増資を……という思惑であろう。

そのときに、株価は一時的にはショック安になるかもしれない。ただし、今の株価には増資による希薄化懸念は相当に織り込まれているのは確かだ。メガバンクが公募増資を行い、売りが殺到し、信用貸借倍率が改善したところが、絶好の買い場とも言えるだろう。
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M&Aの動きがちらほら

M&Aの動きがちらほら。パナソニック<6752>はやっとこさ三洋電機<6764>の子会社化を発表。TOBは12月7日までの22営業日で、普通株のTOB価格は当初の予定通り1株あたり131円。サプライズは無し。三井住友銀行、大和証券SMBCグループ、ゴールドマン・サックスの株を買い付けて、50.1%の取得を目指す。三洋電機の上場は維持されるので、株価に影響は無い。むしろ、材料出尽くしで下げる可能性の方が高い。

ビクター、JVC・ケンウッド<6632>の方が面白味がありそうだ。29日に中間期連結純損失215億2100万円という香ばしい内容の決算発表をしたが、音楽子会社ビクターエンタテインメントの売却を検討という報道が走っている。売却先の最有力はコナミ<9766>だという。コナミは株価的には「買いたくなる」チャートではあるが、M&Aの場合、売却される側の株価は上がるが、買う側の株価が下がるという相場のジンクスがある。「企業価値を高めるためにエンターテイメント事業に関してさまざまな検討をしているが、報道されたような事実はない」とのことで、もうちょっと見てからでも遅くは無いだろう。これだけならアク抜けでJVC・ケンウッド<6632>の短期上昇も見込めるのだが、同日HOYA<7741>から、「ペンタックス」ブランドのデジタルカメラ事業を買収する方向で検討していることがわかった。不採算部門を整理しなければならないというのに、ますます多角化してどうするというツッコミを入れたくなる経営判断である。

逆に、HOYA<7741>の立場からみてみよう。HOYA<7741>は2日付でゴールドマンサックスが投資判断を従来の「中立」から「買い」に、目標株価を2300円から2600円に引き上げている。JPモルガンも「OVERWEIGHT」を継続。ペンタックス関連事業はようやく黒字転換するかどうかといったところであるが、売却が可能ならば懸念材料は1つ減る。

相場では、M&Aで切った株が上がり、重荷を背負わされた側の株価が騰がる。M&Aで恩恵を受ける企業は……?

カブドットコム証券の逆行高を読む

今日の深読み。金融株が昨日書いたような住友信託<8403>の話でツレ高になったが、一晩冷静に考えた投資家は、やはり「スケールメリットを享受できるのは住友信託<8403>」と思ったらしく、中央三井<8309>は7.63%の大幅安。メガバンクは前場はツレ高したものの、総じて後場にかけて軟調に。

証券でマネックス<8698>がオリックス証券との統合を検討していることが報じられて、証券がツレ高になったが、こちらも冷静に考えればマネックスの厳しい財務局面を見せつけられたとも言えるわけで、後場に入ったらもうすでに急落。業界2位といっても、オリックスがバックでは……。

そのようななかでも買われてもおかしくないのは野村證券<8604>。純利益の黒字転換に加えて、10月に行った公募増資分を含めた暫定自己資本比率は24.7%、暫定Tier1比率17.3%というのは評価できる。ただ、通期見通しを示さなかったことで、今日の明日で騰がるとは言い難く、一度は利益確定売りに押されるかもしれないが、中期保有にはよいだろう。

短期の連想で動くのなら、カブドットコム証券<8703>。金融、証券が全面安のなか、+2.55%と反発している。これはフィスコなどは「パラボリックが買い転換」「ストキャスティクス(9日)がボトムアウトの様相」などとテクニカルに分析しているが、要するに証券業界全体に、業界再編の思惑が働いたのである。

マネックスが吸収され、野村は公募増資。SBIは独立系であるが故の不安が残る。カブドットコム証券は三菱UFJグループであるため、安心感はある。しかし、トレーディング収益などがあるわけではなく、あくまでの「ネット証券」の域を出ない。したがって収益モデルには限りがある。このままでは、いずれは行き詰まることは間違い無い。

そこで三菱UFJ証券が、カブドットコム証券を吸収に動くのでは?という思惑が投資家の間に働いたのである。そもそも、三菱UFJグループとなるときに、カブドットコムを残すという経営選択も上場維持自体が目的だったということもあるので、そう簡単に吸収合併とはさせないだろうが、株のトレーディングの世界では、「マネックス<8698>の吸収合併」というニュースでマネックス<8698>を買うのでは遅いのだ。マネックス<8698>がなぜこのタイミングで吸収合併のニュースとなったのか、今日の引け後に発表される野村の決算をどう読むか。ならば、次に手を付けられるのはどこなのか。投資を行うのなら、これらを瞬時に読む力が必要なのである。

最大の信託銀行誕生へ

今日の相場で注目されたのが住友信託銀行<8403>であろう。本日ザラ場中に日本経済新聞が、住友信託銀行<8403>と中央三井トラスト・グループ<8309>が2011年春をめどに経営統合する方向で協議入りしたことを報道。両社の株価は報道と同時に急騰。東京証券取引所では、事実関係の確認ができないとして、売買停止措置を行い、売買停止のまま引けた。

引け後には産経、朝日など主要報道機関も報道。「現段階で決まっている事実は無い」と両行は言うものの、合併に向けて動き出していることが分かった。関係者によると、住友信託と中央三井信託の持株会社である中央三井トラストHDは、2011年春をメドに株式を交換し、新しい持株会社を設立。その上で、持株会社の傘下となる2つの信託銀行が合併する案が有力とのことだ。

統合すれば資金量で国内信託銀行では当然首位。銀行グループとしては3大メガバンクとりそなグループに次いで5位となる。

たしかに、いずれは統合するのではという予想はあった。

もともと、住友信託にはメガ信託構想というものがあった。三菱UFJ信託銀行というメガ信託の出現によりトップの座を奪われたことから、業務拡大方向の経営方針は明確だった。

そもそも、2004年にUFJホールディングスからUFJ信託銀行を買収するという計画があった。だが、UFJは三菱東京FGとの合併の道を選び、合併は白紙撤回され、UFJ信託銀行の合併差し止めから三菱UFJFGへの損害賠償へと、裁判にまで持っていって争ったという過去がある。東京高裁まで争いは続き、2006年11月に三菱UFJが25億円の和解金を支払うことで和解した。

UFJ信託銀行の買収計画が頓挫したあとも、2004年には三井トラスト・ホールディングスとの経営統合交渉を開始。経営統合寸前まで行ったが、合併比率で合意に至らなかったため頓挫した。しかし、信託銀行はスケールメリットが生かされる業界であるため、「いずれ統合するのでは」という予想は誰もが持っていた。

信託銀行には、特有のスケールメリットが存在する。国内最大級の資産運用マネージャーとして、住友信託は企業年金、公的機関、非営利法人などさまざまな資金運用を行っている。大口融資先のアイフルと事業展開をしたかと思えば、SBIホールディングスと合弁し、住信SBIネット銀行を開いたり、記憶に新しいところでは、日興アセットマネジメントを完全子会社化するなど多角化にも積極的だ。

資産運用を行う上で、運用資産の額と有能なファンドマネージャーの数は大きいに越したことはない。現在の住友信託の日興アセットの運用資産は買収により、10兆円規模。野村セットマネジメントや大和証券投資信託委託ら大手の一角に食い込んでいる。

さらに、住友信託の特徴として年金部門での高い運用能力がある。信託業界でも群を抜いており、年金運用などを含む住友信託グループ全体の運用資産残高は約35兆円と国内最大規模である。2009年3月期決算ではメガバンクが最終赤字に苦しむなかで、りそなホールディングスとともに黒字を確保。健全性、堅実経営を誇示した。

本日もドイツ証券が銀行セクターを新規カバ-しているが、3大メガバンクのほか、りそななどを「ホールド」としたのに対して、住友信託銀行<8403>は新規「バイ」でカバー。

米国で金融株が安くなっていたことで前場には株価には反映されていなかったが、ドイツ証券では、銀行のセクターの投資判断は「アンダーウエート」。株価は、予想される3メガバンクによる増資をある程度織り込んだ水準にあると判断。今期は黒字決算が見込まれるため現状からの大幅な下落リスクは小さいものの、黒字とはいえ収益の回復力が弱く、アップサイドも見込みづらいと想定。株価は、今年に入ってからの高値と安値の間でボックス圏で推移するが、市場平均との比較では、当面、アンダーパフォームが続くと予想していた。

そのなかで、住友信託<8403>に関しては、銀行本体の収益、財務の安定性に加え、連結子会社からの収益寄与増加が期待されるとして、唯一「バイ」の投資判断を行ったのである。

三井トラストとの合併計画から4年。あのときの時価比率は、三井トラスト1に対して、住友信託が0.6だった。現在の時価総額は、住友信託の8375億に対して、中央三井トラストは6086億。しかも、中央三井に入っている約2000億円の公的資金については「統合前の返済を目指す」という。この統合によって、恩恵を受けるのはどちらなのか、自ずと明らかではないだろうか。

膠着相場で物色される株を探す

今日は意外と底堅い相場だった。国内の投資家はあまり売買は見られなかったが、欧州系ヘッジファンドと年金筋のバスケット買い、CTA(商品投資顧問)経由の買いが全体相場を支えた形だ。

日経平均では、ファーストリテイリング<9983>とソフトバンク<9984>の強さが際立った。特にファーストリテイリング<9983>は上場来の高値を更新し、相場の柱になっている。アナリストは相変わらずGSユアサ<6674>、明電舎<6508>を取り上げているが、これは瞬間風速的なものであり、短期の値幅取りの資金が向かったにすぎない。その証拠に、GSユアサ<6674>、明電舎<6508>などは、ともに高止まり。後場は利食いに押されて勢いを失っている。すでに値幅取りに動いた投資家は売り抜けたものと思われる。

ただ、今週はこうした値幅取りの短期資金は続くだろう。決算発表が本格化する中、信越化<4063>、JFE<5411>などの動きに象徴されるように、「決算発表=材料出尽くし」になるからだ。相場全体が膠着感を強め、短期の値幅取りの動きが活発になるであろう。

そのなかで、短期筋に流されずに225の柱になる銘柄がファーストリテイリング<9983>とソフトバンク<9984>である。個別材料株では、タッチパネル関連で好決算だったSMK<6798>をチェックしておきたい。
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